La economía en 2018 bailará al compás de la política y el humor de los mercados

Ámbito Financiero. 11 de diciembre de 2017.

Antes de meternos de lleno en la futurología, veamos en detalle dónde estamos parados a esta altura del año.

Crecimiento: Los datos del EMAE reflejan una economía en recuperación. El nivel de actividad acumulada entre enero y agosto de 2017 creció 2,4% en relación al mismo período de 2016. En el margen los datos son más alentadores. La suba del mes de agosto fue de 3,3% (anualizado) en relación a julio de 2017 y 4,3% contra agosto de 2016. El REM publicado por el Banco Central de la República Argentina (BCRA) estima un crecimiento del PBI en 2017 de 2,9%.

Inflación: El IPC Nacional del INDEC acumula un alza de 19,4% entre diciembre de 2016 y octubre de 2017. En el margen asciende a una tasa de 1,5%. La inflación núcleo acumula 17,6% en 2017, con una suba de 1,3% en octubre. El REM estima que en diciembre la suba anual será de 23% en el IPC y 21% en la inflación núcleo. No solo estamos hablando de una diferencia sustancial de 6 puntos porcentuales con relación al límite superior de la meta propuesta por el BCRA sino que, además, es preocupante la tendencia ascendente en las expectativas, ya que un mes atrás la expectativa de inflación para 2017 según el REM se ubicaba en 22%.

Dólar: El mayorista promedia en noviembre los $17,55, lo cual equivale a un 14,4% más que los $15,34 que promedió en noviembre de 2016. Está muy por debajo de la inflación de 22% - 23%. Para fin de año el REM estima que la moneda norteamericana rondará los $18.

Tasas de Interés: La tasa de LEBAC hoy se encuentra en 28,75%, unos 300 puntos básicos por encima de los niveles de noviembre de 2016. La pendiente de la curva en la actualidad es positiva mientras que un año atrás estaba invertida, lo cual parecería indicar que las tasas altas llegaron para quedarse por un tiempo.

Agregados Monetarios y Reservas: La base monetaria creció 25,5% anual hasta octubre mientras que M2 (circulante más depósitos a la vista y cajas de ahorro) lo hizo al 34,2%. El stock de LEBAC + Pases netos aumentó un 64,3%, alcanzando los $1.240.438 millones al 31 de octubre último. Si comparamos las LEBAC + Pases Netos contra la Base Monetaria, tenemos que el stock de pasivos remunerados supera en un 42% a los no remunerados. Las reservas internacionales promediaron en octubre los US$ 51.600, 39% más que un año atrás.

Salarios: Los salarios del sector privado registrado aumentaron en agosto (último dato disponible) 31% en relación al mismo mes de 2016, muy por arriba de los aumentos de precios y más que el doble que el centro de la meta de inflación para este año. Los salarios del sector público suben un poco más lento que los privados, con un alza de 23,1%.

Déficit Fiscal: Los ingresos crecieron hasta octubre un 31% con relación al año anterior, mientras que los gastos del Sector Público no Financiero (SPNF) crecieron al 24,2% en el mismo período. El déficit primario se redujo en 6% mientras que el financiero se incrementó en 16,7%. La suba de ingresos es consistente con la inflación y la mejora en el nivel de actividad. Por el lado de los gastos hay que destacar la reducción en los subsidios económicos con una caída de 23% nominal. Si bien es un ajuste que hay que hacer, lo cierto es que lo hace el sector privado y no la corporación política. Sin embargo llama la atención el moderado crecimiento en gastos de capital, con un incremento a lo largo de 2017 de 20,4% y en el mes de octubre con una caída de 27,7%. La disparidad entre el déficit primario y el financiero se explica por el fuerte incremento en el pago de intereses de casi un 80%.

Lo que sucederá en 2018 va a depender de tres factores domésticos, además de los imponderables de siempre (tasa de interés internacional, precios de commodities, manchas solares…). El primero es un factor político y está relacionado con la habilidad que tenga el Gobierno para llevar adelante las reformas tributaria y laboral. Desde el vamos, los proyectos que se plantearon son bastante poco ambiciosos y no generarán una reducción significativa en términos de costos impositivos y laborales para el sector privado. Por lo tanto, en mi opinión, no habrá un empujón a la inversión privada como para sostener el crecimiento necesario para solucionar los problemas de pobreza estructural que enfrenta nuestro país.

El segundo factor es la lectura que haga el mercado de las tibias reformas (en el mejor de los casos) que logre pasar el oficialismo en el Congreso. Si éstas, a pesar de ser insuficientes, son bien recibidas, le mantendrán las puertas abiertas al acceso al crédito externo lo cual le permitirá llegar cómodamente al 2019. Por el contrario, si el mercado percibe que esto es todo lo que el Gobierno puede obtener, ya sea por falta de apoyo de la oposición o porque es lo que están dispuestos a dar, puede generarse un sudden stop en el flujo de capitales con consecuencias nefastas.

El último factor tiene que ver con el BCRA y su lucha contra la inflación. En un contexto de paritarias negociadas por encima de la meta y aumentos de tarifas, no habrá atraso cambiario que sea suficiente para lograr que la inflación se aliñe con la meta. Este nuevo incumplimiento afectará negativamente a la credibilidad del presidente del BCRA frente al mercado y también dentro del Gobierno, lo cual podría implicar un cambio en el rumbo de la política monetaria.