Los límites del gradualismo, a la vista

Clarín. 7 de mayo de 2018.

Como el país no tiene un mercado de capitales desarrollado, una parte importante de la deuda deberá ser colocada en el exterior.

Cuando hay un gobierno que no es peronista el mundo se pone de acuerdo en andar mal” decía Adolfo Canitrot, quien fuera Viceministro de Economía de Alfonsín. Ir mal significaba precios internacionales de los granos por el piso y tasas de interés en dólares por el cielo. La causalidad es al revés: cuando el mundo anda bien, los argentinos elegimos la fiesta populista del peronismo. Cuando va mal, se acaba la fiesta y le queda a otro gobierno la ingrata tarea de pagar la cuenta.

Esta maldición persiste. A fines de 2015 The Economist reportó el triunfo de Macri con el título “El Fin del Populismo”. Pero como dándole la razón a Canitrot, a partir de entonces el mundo empezó a andar mal, políticamente hablando. En 2016 un tsunami populista arrasó en gran parte de Europa y Estados Unidos.

Es tan trágico como irónico que cuando Argentina decide curarse de un virus que la condenó a 70 años de decadencia, el resto del mundo haya decidido auto-inocularse con él. Ir a contramano del mundo siempre tiene sus costos, como demuestra nuestra decisión de abrazar el fascismo en 1946 después de que a los aliados les costara millones de dólares y de vidas destruirlo. Esto no significa que bajemos los brazos y nos resignemos a la “muerte de los mil cortes” a la que nos condena el populismo. Pero sí que seamos conscientes de que para una cura exitosa, la terapia elegida debe ser realista.

El problema es Estados Unidos, que con Trump ha abrazado una variante peculiar del populismo. En la identificación del enemigo externo del pueblo, no difiere mucho del chavismo o el peronismo: culpa al orden económico internacional y la globalización del fin del “sueño americano”. Lo absurdo es que fueron justamente los norteamericanos los que construyeron ese orden. El otro aspecto absurdo de esta situación, es que a pesar de ser considerado “de derecha”, el trumpismo está empujando a EE.UU. a un desequilibrio fiscal parecido al que nos tienen acostumbrados los populismos de izquierda en América Latina (aunque por razones diametralmente opuestas). Según la Oficina de Presupuesto del Congreso, entre 2019 y 2028 el déficit fiscal promediará 5% del PBI y acumulará US$12,4 billones. O sea, casi 20 veces el tamaño actual de la economía argentina.

Esto significa que el Tesoro norteamericano será una aspiradora en el mercado de crédito y pondrá presión sobre las tasas de interés. El mercado ya lo está anticipando. Cuando Trump ganó las elecciones el bono a 10 años rendía 2,4% y hoy ya está en 3%. Para fines de 2019 la mayoría de los pronósticos la ubican entre 3,5% y 4%. La suba ha sido mayor en las tasas de corto plazo.

Estos pronósticos no parecen tener en cuenta que Trump ha decidido lanzarse a una guerra comercial con China, el principal acreedor de EE.UU. ¿Y si los chinos en represalia dejan de comprar bonos norteamericanos? Con o sin represalias, las tasas se van para arriba y ya sabemos como termina esta película. ¿Ya nos olvidamos lo que ocurrió en 1980-1981 y 1994-1995?

En Argentina la deuda externa del estado nacional con el sector privado alcanza a aproximadamente US$138.000 millones (sin incluir provincias) o 22% del PBI. La mayor parte de esta deuda es en títulos públicos en dólares que gracias a una buena gestión financiera tienen una tasa promedio de 4,4% anual y vencen después de 2022 (casi dos tercios).

Sin embargo, según las proyecciones del IMF, los déficits fiscales entre 2018 y 2023 sumarán US$200.000 millones incluyendo intereses de la deuda. A esta cifra habría que sumarle al menos US$33.000 millones por vencimientos de capital entre 2018 y 2021. Las necesidades financieras son mayores si sumamos el déficit cuasi-fiscal y el de las provincias. Como gracias en parte a nuestros legisladores, el país no tiene un mercado de capitales desarrollado, una parte importante de esta deuda deberá ser colocada en el exterior. El gradualismo requiere que mientras el populismo siga vivo –es decir, tengamos un exceso de gasto público– lo financien los inversores extranjeros.

Si los pronósticos se cumplen, el costo financiero de la deuda externa será al menos un 1% por encima del actual. Esto siempre y cuando esos inversores sigan exigiendo la misma prima de riesgo para comprar bonos argentinos (alrededor de 4%). Pero la lógica y la experiencia indican que exigirán una prima más alta. Y el mayor costo financiero afectará a toda la deuda pública, incluso la denominada en pesos, y al sector privado, que es el motor del crecimiento.

Hay quienes argumentan que no debemos preocuparnos porque la deuda pública externa es baja en relación al PBI. Lamento informar que es similar al de fines de 1980 (lo mismo puede decirse del ratio sobre exportaciones). La situación es distinta. Pero no hay que olvidarse que la deuda externa es en dólares y el PBI en pesos. Un mayor endeudamiento con tasas más altas y devaluación pueden modificar rápida y significativamente esa relación.

Tanto el gobierno nacional como los gobiernos provinciales y municipales deben tomar nota de que en un mundo populista será costoso financiar nuestra estrafalaria adicción al gasto. Además, corremos el riesgo de que el “ajuste” tan temido nos sea impuesto por una crisis externa y que diluya todo lo bueno que se ha hecho desde diciembre de 2015 para erradicar al populismo.

Emilio Ocampo es profesor de finanzas en la UCEMA y miembro del Consejo Académico de la fundación Libertad y Progreso