La tasa 0% de expansión monetaria parece antiinflacionaria, pero es inflacionaria

Martín Uribe / UCEMA

Entrevista a Martín Uribe

Infobae. 10 de agosto de 2019. 

En un viaje relámpago a Buenos Aires para participar del "Winter Camps de Ucema", invitado por la Universidad del CEMA donde se formó inicialmente -luego obtuvo el master (PhD) en la Universidad de Chicago-, el investigador en Políticas Macroeconómicas explicó en diálogo con Infobae lo que considera la causa  principal de la larga historia de alta inflación y recurrentes crisis que afectan a la Argentina, y dio recomendaciones de política para que sea sustentable la búsqueda de la estabilización de precios.

– La Argentina arrastra una larga historia de alta inflación, tras estudiar en profundidad la macroeconomía mundial, ¿cuál es su visión, se debió a que en general no se tuvieron ministros preparados, o con poco carácter para convencer al poder político de las ventajas de la estabilidad de precios?
– Creo que lo más importante en la política macroeconómica cíclica es seguir desde el principio los preceptos básicos que aprendimos desde el comienzo mismo del estudio de la economía, que es que los gobiernos tienen que gastar durante las crisis y ahorrar durante las expansiones. Eso va más allá de los ministros de economía; más allá de los economistas; eso requiere de  un acuerdo entre los partidos políticos. Un ejemplo es Chile, la forma en la que solucionó ese problema fue ahorrar en las expansiones y gastar en las recesiones.

En la Argentina cuando tenemos contracción de la actividad no tenemos recursos para suavizarla, por eso siempre tenemos que ajustar durante la crisis, como ocurre ahora, que se tuvo que acudir al Fondo Monetario, y el FMI siempre dice lo mismo: "si querés plata, tenés que ajustar", y no importa si está en situación de crisis o en expansión. Por lo tanto, la Argentina está siempre con los pies cruzados, es decir: durante las crisis ajustamos y durante las expansiones gastamos.

Receta exitosa para la estabilización macroeconómica

Creo que se tendrán que poner de acuerdo entre los diferentes partidos políticos para que esos cambios tomen la forma de lo que hizo Chile, por ejemplo, un gran exportador de cobre, que fue escribiendo y escribiendo lo que se llama "Fondo de Estabilización", que da reglas muy concretas de cuánto de los ingresos por retenciones del cobre deben ser ahorrados por el gobierno y qué fracción debe ser gastada, dependiendo de que la economía está en expansión o en una recesión. Se trata de la representación de un acuerdo intergeneracional entre los partidos políticos sobre cómo manejar el gasto público, y realmente hacerlo contracíclico, en vez de hacerlo procíclico como lo venimos haciendo nosotros.

No estoy diciendo que tenemos que copiar el modelo de Chile, pero sí llegar a un acuerdo que trascienda los 4 años de una administración específica, de tal forma de cambiar el pie de una vez por todas; que no estemos ajustando durante la crisis y gastando en las expansiones.

– Algunos economistas sostienen que lo que funciona para gran parte del mundo, inclusive Chile, es más complejo de aplicar en la Argentina porque está muy arraigada la cultura bimonetaria, y eso quita grados de libertar al Banco Central ¿Comparte ese criterio?
– Estoy en desacuerdo con esa visión. Es cierto que la economía argentina es bimonetaria, pero la teoría y muchísimos estudios teóricos y empíricos muestran que aunque una economía sea bimonetaria eso no significa que el tipo de cambio puede saltar para cualquier lado. Puede estar anclado, y perfectamente determinado. Yo entiendo que es muy intuitivo decir que somos una economía bimonetaria, y por lo tanto la gente se va al dólar y queda totalmente desenganchado. Pero ese tipo de lógica no tiene fundamento, ni teórico ni empírico.

– ¿El ancla cuál sería, el tipo de cambio, volver a un tipo de cambio fijo, ahora con la experiencia de los 90 tal vez con una paridad flexible¿Habría que insistir en tratar de recuperar el valor de la moneda nacional; o directamente ir al caso extremo de reconocer el bimonetarismo, y ya que no se pudo recuperar el peso, pasar a la dolarización plena?
– Creo que para un país emergente como es la Argentina es importante mantener la flexibilidad del peso, o sea sostener el régimen de tipo de cambio flexible, y el ancla lo daría una política de expansión monetaria controlada. Por ejemplo, en este momento la tasa de emisión es de 0%. Por eso  yo creo que una tasa expansión monetaria del 0% no es sostenible en el tiempo; el Banco Central tendría que cambiarla al 6%, que es la que han seguido los países que han controlado la inflación, y mantenerla en el tiempo, entre 5 y 8% al año que sería lo normal.

Hay que flexibilizar la política monetaria

– ¿Pero 5% u 8% de emisión sería normal para un país con inflación de un dígito, o cercana, y con mayor monetización, no para la Argentina que se proyecta al 30%, desde un nivel actual del 50%? ¿O usted habla de una meta objetivo en un par de años?
–  No, acuérdese que en este momento la tasa de expansión monetaria es de 0%, que parece antiinflacionaria es inflacionaria. Creo que es una tasa que parece sumamente antiinflacionaria es en realidad inflacionaria porque no es sostenible en el tiempo. O sea, paradójicamente, una emisión tan baja no es creíble y por lo tanto en vez de ayudar a que baje la inflación perjudica la reducción de la del ritmo de alza de los precios.

– ¿Por qué? 
– Porque la gente no sabe qué va a pasar. Los agentes económicos saben que es insostenible en el tiempo, pero no saben qué va a pasar, entonces esa incertidumbre genera dificultades en bajar la inflación  misma. Es decir, no se sabe qué va a pasar con la bola de las Leliq, si va a provocar más emisión en el futuro. Por eso digo que pasar a una tasa de expansión monetaria del 6%, puede leerse como un relajamiento del Banco Central, en realidad ayuda a que baje la tasa de inflación. Es paradójico, pero si se piensa bien actúa así.

– En el Banco Central dicen que no tiene esa restricción como objetivo permanente, de largo plazo, sino para tratar de ordenar una economía que venía totalmente desencajada. ¿Usted cree que ahora si se está en condiciones de flexibilizar la política monetaria, no se correría el riesgo de espiralizar la inflación?
– No, creo que el paso fundamental ya se dio, que fue a partir del segundo acuerdo con el Fondo, porque lo que se logró fue que se interrumpiera el proceso por el cual el Banco Central le transfería recursos al Tesoro, porque era extremadamente nocivo. Y de continuar este Gobierno esa situación va a seguir. Y lo que escucho de asesores económicos de Alberto Fernández, como Guillermo Nielsen, es que es partidario de la separación del Banco Central y el Tesoro, por lo tanto en la retórica esa situación va a continuar. Y habiendo tomado ese paso, no hay razón por la cual la política monetaria no debería normalizarse, es decir ir a una tasa de expansión monetaria normal, como la que hacen todos los países normales del mundo; y comenzar a bajar la tasa de interés de las Leliq, gradual, pero sostenidamente del 63% que tiene hoy, al rango del 0% a 15% anual.

Escenario internacional complejo

– Cuando el Banco Central intentó hacer el recorte de las tasas de las Leliq, a comienzos de este año, de más de 73% anual en octubre de 2018 a 44% a mediados de febrero, rápidamente rebotó por las  turbulencias internacionales, como fue el comienzo de la guerra comercial y de monedas entre los EEUU y China. Frente a esos shock qué reaseguro cree que puede tomar la Argentina?
– De nuevo, habiendo tomado este paso de aislar al Banco Central del financiamiento al Tesoro, creo que es apropiado y hasta beneficioso para la política monetaria que todo cambio en el stock de Leliq que se produzca por la baja en las tasas de interés que estoy proponiendo se esterilice con reservas del Banco Central. Es decir que cuando los bancos reciban cancelaciones de depósitos a plazo y deban rescatar las Leliq, los ahorristas, si lo desean que reciban dólares del Banco Central a cambio de sus pesos. En ese caso no van a tener necesidad de correrse al dólar, porque lo estarán recibiendo de la autoridad monetaria.

– En ese caso, hay muchos economistas que sostienen que las reservas son finitas como para soportar ese proceso, sobre todo si China pide cancelar el swap de monedas, se usan el saldo pendiente de los desembolsos del FMI para pagar vencimientos de deuda pública; y hay unos USD 15.000 millones que son del sector privado. Por lo que rápidamente la posición de libre disponibilidad se reduciría rápidamente a cero. ¿Y después?
– Es muy diferente el uso de reservas cuando se financia al Tesoro, porque en ese caso bajaban los activos del Banco Central, pero no se reducían las deudas de la autoridad monetaria, porque Hacienda le daba un papelito de ningún valor. Pero si las reservas se usan para retirar Leliq, que es un instrumento negociable, lo que ocurrirá que es bajen los activos que remuneran muy bajo, menos de 1% anual, y también el pasivo con tasas que ahora están arriba de 63% anual en pesos. Por lo tanto, es un operación patrimonialmente neutra, no se modifica el patrimonio neto, y la hoja de balance se achica. Por eso digo que no sólo es apropiado, sino que es beneficioso. Y si usted ve el flujo de caja  del Banco Central, le genera un gran alivio, frente a una tensión que  hoy es máxima.

– En ese escenario las reservas no caerían tanto, porque los ahorristas en pesos que reciban los dólares si deciden cancelar sus plazos fijo bien pueden dejarlos en cajas de ahorro en el banco con el que operan, con lo cual pasaría a formar parte de las reservas…
– Absolutamente. Y además eso generaría una capacidad prestable al sector privado que hoy está totalmente cautiva en las Leliq.

– En ese caso, ¿cree que el gobierno, el actual u otro, debiera mantener la restricción de prestarle dólares sólo a los que generan divisas, exportadores y proveedores de exportadores, para evitar el descalce de monedas?
– No le temo al descalce de monedas en la medida en que todo canje de Leliq sea voluntario, determinado por la reducción de tasas que lleve a un cambio en los portafolios de los agentes privados. Me genera preocupación cuando el Banco Central genera cambios forzados en las carteras del sector privado. De lo contrario, no cabe esperar  ningún problema en la economía.

– ¿Está asesorando a algún partido político, o lo han tentado para que lo hiciera?
– No estoy asesorando a ningún partido, ni me han tentado para hacerlo, ni he tenido contacto con este Gobierno, ni con ninguno de los contactos. Vine a la Argentina por una semana para dar un mini curso, lo que se llama "Winter Camps de Ucema", porque parte de nuestra profesión es no sólo hacer investigación académica, sino también divulgar los desarrollos que van ocurriendo en la teoría y también en la práctica económica, y regresaré a EEUU a mis a actividades en la Universidad de Columbia.

– ¿Cómo ve la guerra comercial y de monedas que han iniciado los EEUU y China, y sus efectos sobre el resto del mundo?
– Creo que es una situación extremadamente preocupante, porque hoy la geopolítica tiene una característica que no tenía desde hace mucho tiempo y es que estamos en una situación en la que muchos líderes de países que son económicamente muy importante son impredecibles en términos de en qué dirección la política va a encarar. Veo líderes impredecibles en los Estados Unidos; en Rusia; hoy en Inglaterra; inclusive en Brasil.

Y creo que en particular sobre la que me preguntó sobre la disputa entre Norteamérica y China, que genera una inestabilidad mundial y que forzó a la Reserva Federal de los EEUU a bajar las tasas de interés por la perspectiva de menor actividad, beneficia a la Argentina, porque baja el costo de la deuda, pero, por otro lado el enfriamiento no tanto en la economía china, como también en la economía norteamericana, la perjudica, porque en la medida en que China, que es un comprador muy grande de materias primas, baje su demanda, va a forzar a la baja de los precios. No hay forma de que eso no sea perjudicial para la Argentina.

Persona
Martín Uribe