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PRIMER NIVEL

Bonos: la liquidez jugó en contra

Los títulos de la deuda pública eran muy operados, tanto a nivel local como internacional. Y esto, según el autor, sería una de la causas que explican la preferencia de los inversores por esos activos financieros. Parece necesaria una legislación para guiar los límites de inversión y decidir el tipo de instrumentos que se desarrollará en el mercado de capitales.

José Pablo Dapena PROFESOR DE ECONOMIA Y FINANZAS DE LA UCEMA

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Existe consenso en cuanto a que la crisis económica de 2001 se origina en la inconsistencia entre el nivel de deuda pública y los recursos necesarios para afrontarla, generando un círculo vicioso de deuda, tasas y más deuda hasta que el sistema explota.

¿Qué tipo de lecciones se pueden aprender de ese proceso?

El aspecto institucional es interesante. El proceso de endeudamiento desde el 83 fue llevado adelante por gobiernos democráticos, con un Congreso que votó leyes que permitieron dicho endeudamiento (incluyendo las sucesivas de Presupuesto). Es bueno tener en cuenta esto, ya que los representantes del Pueblo y de la Nación tienen un rol relevante en el control de las decisiones del Poder Ejecutivo, y deben ser socialmente responsables y velar por los intereses de sus representados, y no actuar de manera demagógica, cortoplacista o prebendaria.

Es válido también mencionar que el continuo crecimiento de la economía hasta 1998 generó la sensación de que el crédito no podía faltar. Este acceso al financiamiento se facilitaba por disponibilidad o liquidez de fondos locales e internacionales. Este es un punto que vale la pena profundizar.

Liquidez es un concepto relacionado al volumen de transacciones que se realizan en un mercado. Mientras más líquido es un activo (financiero o no), más fácil es desprenderse de él, encontrando compradores y precios. Los bonos argentinos eran bastante líquidos en el mercado internacional (según algunos cálculos movían un 25% del volumen de compraventa de los títulos de los mercados emergentes), lo que favorecía su demanda.

No es menos interesante que esa liquidez para los bonos también tenía su correlato en el mercado local de capitales. En la infografía que acompaña la nota encontramos series reveladoras al respecto. El mismo mide el volumen promedio de comercialización diaria de activos financieros en el Mercado de Valores de Buenos Aires.

Vemos que el volumen total se mueve al ritmo de la liquidez internacional, que a su vez responde, de manera significativa, a la tasa de interés en los Estados Unidos y, en menor medida, de Europa. De dicho patrón vemos que hasta 1994, el Mercado de Valores movía volúmenes promedio bastante significativos, que caen luego de la crisis de México, para incrementarse nuevamente, hasta la crisis rusa. Ese es el efecto de la liquidez internacional en el mercado local de capitales. Sin embargo, el aspecto más revelador está dado por el tipo de activos financieros que se comercializaban (generando liquidez). Conforme la infografía, hasta 1994 el mayor volumen de negocios total del mercado era originado en compraventa de acciones de empresas (consistente con la oferta pública de papeles de las empresas privatizadas y el "capitalismo popular"); el volumen total cae y luego resurge nuevamente, siendo interesante observar que en esta segunda etapa viene liderado por la compra venta en el mercado de bonos.

Analizando hechos contemporáneos de este fenómeno, vemos que en 1994 se crea el sistema de AFJP, que con el calce previsto en sus inversiones sobre bonos (ante la necesidad de financiar el déficit del Estado por el traspaso de aportantes al nuevo sistema) crea un inversor institucional que se convierte en un actor principal del mercado de capitales y con un impacto significativo en la liquidez del mercado de bonos. El resto de los inversores institucionales (compañías de seguros y fondos comunes de inversión, a los que se sumaron los bancos, por las ventajas en cuanto a requisitos de capital mínimos) tenía una alta exposición a títulos públicos, guiados por la liquidez de este instrumento.

Es válido arriesgar que este fenómeno de liquidez puede haber guiado también a inversores particulares, que encontraron en bonos públicos una alternativa de inversión fácil de vender en caso de ser necesario contar con efec tivo, en detrimento de otras inversiones que hubiesen significado una diversificación de portafolio y un exposición al riesgo más eficiente, tanto a nivel individual como institucional. Mercados líquidos para un activo financiero estimulan su uso ya que se hacen atractivos para la demanda, y facilita las colocaciones por parte de los oferentes.

Frente a este fenómeno, la liquidez en bonos desplaza a la de acciones (que al igual que los bonos corporativos, es dirigida al fi nanciamiento de inversiones en activos reales de las empresas).

En el desarrollo de un mercado de capitales que favorezca el crédito de largo plazo dirigido hacia inversión genuina, los inversores institucionales representan un papel relevante, guiando también a inversores particulares. El monitoreo y la legislación que guía los límites de inversión son importantes para decidir el tipo de instrumentos que se desarrollará en el mercado de capitales, y, por ende, en las posibilidades de la inversión y el consecuente desarrollo de la economía real.

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