Cómo desarmar el problema de las Leliq sin dañar la propiedad privada

Mariano Fernandez

Por Mariano Fernández

La Nación 12 de junio de 2022

La presente nota tiene como objetivo enriquecer el debate intelectual ofreciendo una alternativa de política económica para solucionar el problema de las Leliq, Notaliq y Pases del Banco Central sin dañar la propiedad privada, cuyo respeto es fundamental.

La propiedad privada no es una construcción social, sino que emana del derecho a la auto posesión con el cual nace el ser humano, con lo cual está alineada con la ética de la libertad y por ende, su existencia es justa. El cuerpo es nuestra propiedad privada primaria. Nuestro intelecto, energía y fuerza de trabajo, que también son propiedad privada primaria, transforman el entorno para propiciarnos los medios para alcanzar nuestros fines: sobrevivir, vivir, prosperar y desarrollarnos. La propiedad privada se obtiene mediante la apropiación originaria, el ahorro y la producción y/o los intercambios espontáneos y voluntarios de títulos de propiedad en libre mercado donde ambas partes (ex ante) se benefician. Entendiendo esto, se comprende que la propiedad pública es un oxímoron.

Además, si consideramos el cuerpo y el intelecto como propiedad privada primaria, se entiende entonces que la propiedad privada está detrás de la especialización y de la división del trabajo y del conocimiento, que son lejos la forma más productiva de la economía conocida por el hombre. De hecho, la economía no es más que una vasta red de intercambio voluntarios de propiedades privadas que aumentan a priori la oferta de bienes para el público, haciendo disminuir la preferencia temporal y aumentan el ahorro, la acumulación de capital, la inversión, el crecimiento y la prosperidad. Sin propiedad privada nadie ahorra para consumir en el futuro; ergo, sin propiedad privada no hay inversión, acumulación de capital y progreso de la civilización. Por otra parte, sin propiedad privada, no hay precios, y sin precios no hay cálculo económico. No se sabe qué, cuánto, cómo, de qué calidad y dónde producir. Negar la propiedad privada y los derechos de propiedad privada conducen al caos, pobreza y la des-civilización.

Más allá de lo expuesto anteriormente, nosotros somos conscientes que la casta política muy difícilmente adoptará este plan. No solo porque su adopción va contra sus privilegios de casta, su poder y sus intereses, sino porque la mayor parte de los argentinos tampoco lo avalaría. No sorprende, los políticos salen de esta sociedad; ergo, sus valores no pueden alejarse significativamente de los valores promedio de la media de la ciudadanía. No obstante, creemos fundamental brindar opciones de política económica creativas en un entorno signado por la falta de ideas y mediocridad.

Cómo resultado del accionar de todas las administraciones del siglo XXI, el balance del Banco Central está quebrado y su patrimonio neto relevante en términos monetarios es negativo. En la actualidad, en el pasivo hay 5,0 billones de instrumentos cuasi fiscales (Leliq, Notaliq, Pases y otros) y 3,8 billones de base monetaria. Paralelamente, en el activo se informan US$41.561 millones de reservas, pero las reservas líquidas y netas (sin US$3865 millones de oro) son, en realidad, negativas. En este escenario, el tipo de cambio de cobertura monetaria (los argentinos ahorran en dólares) contra la reservas negativas tiende a infinito, mientras que contra las reservas totales informadas sin los encajes (usd12.000 millones) trepa hasta los $300. O sea, el problema de las Leliq, Notaliq y Pases esconde una mega devaluación y, con convalidación monetaria mediante, una posterior hiperinflación de tres dígitos.

En este marco se entiende que antes de encarar cualquier programa de estabilización se debe solucionar este problema que tiene dos frentes conflictivos, uno de stock y otro de flujo monetario. Si bien esto no garantiza el éxito del programa, su errada implementación puede tener graves consecuencias monetarias y reales. (Recordar que el Plan Bonex implicó el desarrollo de la segunda hiperinflación en 1990).

El primer problema, el de flujo, consiste en eliminar la dominancia fiscal. La falta de financiamiento del Tesoro Nacional obliga al Banco Central a costear los desequilibrios fiscales mediante la creación de pasivos monetarios. Para evitar el problema planteado inicialmente por Sargent y Wallace en 1981 se requiere una profunda modificación de la actual Carta Orgánica del Central y su reemplazo por otra cuya cobertura legal le impida no solo el financiamiento del Tesoro tanto de carácter transitorio como permanente, sino también la emisión de cualquier tipo de instrumento cuasi fiscal.

De no solucionar el problema de flujo (Jeanne & Wang, 2013), el recurso sobre el actual desequilibrio monetario quedaría rápidamente desdibujado y volveríamos, en un futuro cercano, a posicionarnos frente a un nuevo episodio de inestabilidad monetaria. Más aún si se considera la debilidad de la demanda de dinero, que conduce sistemáticamente a senderos explosivos que terminan en mega devaluaciones y en violación de los derechos de propiedad de los tenedores de activos en moneda doméstica, retroalimentando el proceso de desmonetización de largo plazo y haciendo inconsistente cualquier intento de estabilizar sobre bases permanentes o cuasi permanentes.

El segundo problema es el de los stocks de pasivos monetarios. En la Argentina estas cuestiones se han solucionado siempre de la peor manera. Hemos pasado por casi todo, desde mega devaluaciones, cambios en las condiciones contractuales en perjuicio de los depositantes hasta canjes compulsivos de depósitos por bonos. En todos los casos ello ha implicado severas violaciones al derecho de propiedad de los más débiles, los depositantes (Fernández, 2021). En estos últimos meses y en el contexto del debate sobre la dolarización, se ha vuelto a escuchar a presuntos especialistas con pretensiones presidenciales proponer soluciones que en el pasado han conducido hacia violaciones flagrantes en los derechos de propiedad. Por esta razón, quienes sostienen como acción, repetir un canje de instrumentos cuasi fiscales (Leliq, Pases, etcétera.) por un bono, solo deja en evidencia no solo su falta de ideas, sino también la voluntad de violar derechos de propiedad y repetir errores del pasado, condenando cualquier estrategia de estabilización, incluso la dolarización, al fracaso.

En este contexto, es clave que quienes propongan una solución al desequilibrio cuasi fiscal no violen derechos de propiedad como en el pasado. En este sentido, y considerando que los depósitos a plazo fijo están actualmente respaldados principalmente en Leliq, Notaliq y Pases, proponemos una solución que priorice a los depositantes, cuya propiedad ha sido siempre la vejada. En lugar de recurrir a un canje obligatorio o voluntario de depósitos por bonos, proponemos el canje de los instrumentos cuasi fiscales por títulos securitizados de los activos de propiedad del Estado (oxímoron).

Para ello, el Estado Nacional debería hacerse cargo del stock de deuda cuasi fiscal absorbiendo dichos pasivos (valuados en dólares oficiales) en el balance del Tesoro. Del otro lado, los acreedores de dicha deuda en dólares no serán los bancos (se los saca del medio sin permitir que se beneficien), sino los depositantes del sistema bancario. La deuda cuasi fiscal deberá ser pagada mediante la liquidación de todos los bienes de propiedad del Estado que serán vendidos en licitación internacional, pudiendo los tenedores de depósitos formar parte de dicho proceso como socios tenedores de acciones de los activos securitizados.

Los acreedores (depositantes) podrán optar libremente entre dos opciones para cobrar. Primero, cobrar un activo securitizado que podría incluir acciones de todo lo que el Estado vende y liquida como YPF; Aerolíneas Argentinas; BICE Fideicomiso; Nación Bursátil y Nación Seguros; Aysa; Radio y Televisión Argentina; Casa de la Moneda; YCF; Tandanor; Enarsa; NASA; AFIP; Fabricaciones Militares; las propiedades del Ejército como Campo de Mayo, la parcelación y venta de todo los kilómetros de agua de plataforma submarina, los parques nacionales, etcétera. Segundo, los acreedores podrían recibir el dinero de sus depósitos de acuerdo al contrato de plazo fijo convenido con cada una de las instituciones bancarias, que serían pagados con emisión monetaria y sin cepo, dejando que el sistema de precios opere en total libertad.

Para poder liquidar los bienes del estado será necesario: i) un marco legal (ley de des nacionalización) que prohíba toda participación estatal en la actividad privada; ii) la total disponibilidad para la venta de todas las propiedades del estado, incluidas las propiedades de las FFAA, Organismos Descentralizados, Plataforma Submarina y Parques Nacionales; iii) que el proceso de valuación y liquidación de los activos del Estado sea llevado a cabo por consultores extranjeros, prohibiendo la participación de sociedades locales en dicho proceso para evitar cualquier tipo de cartelización; iv) una vez realizado el proceso de valuación se procederá a diseñar un mecanismo de capitalización de deuda donde los tenedores de contratos de plazo fijo podrán optar por un portafolio entre todos los diferentes activos securitizados; v) durante dicho proceso la deuda dolarizada será actualizada con la tasa de interés de un instrumento financiero de corto plazo del país de origen como puede ser un bono del Tesoro de EEUU; vi) se prohibirá a todos los Bancos regulados por el Banco Central a participar de dicho proceso de compra de activos securitizados, dejando solo a todos los tenedores de depósitos como titulares del derecho; vii) el remanente de dicha liquidación de bienes del Estado solo podrá ser adquirido por sociedades radicadas en el extranjero sin obligación de tener un socio local para participar de dicho proceso.

Este conjunto de medidas previas escritas a manera de resumen ejecutivo garantizarán la solución de los dos problemas monetarios de base, permitiendo dar el inicio a una estrategia de estabilización con posibilidades de éxito en el mediano y largo plazo. Cualquier solución intermedia que vulnere los derechos de propiedad de los tenedores de depósitos podría terminar en un nuevo episodio de crisis.

Diego Giacomini es docente en la UBA y en la Universidad de Belgrano (UB) y director de la consultora E2 (Economía & Ética). Mariano Fernández es profesor de Economía Internacional Monetaria (Ucema) y profesor de Teoría Monetaria II (UB) - Las opiniones expresadas son personales y no necesariamente representan la posición de la UBA, Ucema y UB

Bibliografía: Hans-Hermann Hoppe, “Economía y ética de la propiedad privada”; Barbarroja Libros, Grupo Unión (2021); Fiscal Challenges to Monetary Dominance Olivier Jeanne and Hou Wang Johns Hopkins University∗ Working Paper, August 2013; Sargent, Thomas J., and Neil Wallace. 1981. “Some Unpleasant Monetarist Arithmetic.” Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review, 5(3): 1–17; Estabilizaciones transitorias y permanentes usando el tipo de cambio o la cantidad de dinero como anclas nominales, Mariano Fernández, Documento de Trabajo UCEMA N 792 Mayo 2021

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