El enigma de la sustentabilidad ante un ajuste con un fuerte componente de licuación

El Sector Público Nacional reconoció un superávit fiscal total (con pago de intereses) de $518.408 millones en enero. De esta forma, se llega al primer resultado financiero positivo desde agosto de 2012.

¿Cómo? Esencialmente, mediante una enérgica reducción del gasto primario (-39,1% real interanual). Básicamente, subproducto del recorte en algunas partidas y la licuación de otras. De observar los recortes, se enfatizan las erogaciones de capital (-50,3% interanual; -86% real), especialmente las vinculadas a la obra pública de las provincias.

A pesar de esto, de todas formas, la mayor parte del ajuste se explica por las prestaciones sociales. Esto es así no solo por la magnitud de la contracción (35,3% interanual real), sino porque representan casi 2/3 del gasto primario. En el mismo, las de mayor caída fueron jubilaciones y pensiones (-38,1% interanual real). Los subsidios económicos se comprimieron 64% interanual, los gastos de funcionamiento 28,3% interanual y otros gastos corrientes 53,2% interanual (siempre en términos reales).

Qué pasa con los ingresos

Del lado de los ingresos, se mantuvieron casi constantes en términos reales (+0,7% interanual). Donde sí encontramos heterogeneidad es en sus componentes. ¿Por qué? La recaudación vía comercio exterior avanzó mucho (impuesto PAÍS +296%, derechos de exportación +90,3%, y derechos de importación +34,7%). Pero la recaudación vía impuestos relacionados con la actividad creció por debajo de la inflación (algunos son coparticipables).

La dolarización, desde lo financiero, sigue siendo un bastión. Se ha manifestado la intención de esta administración en un sistema de competencia de monedas. Al unísono, se definirá al señoreaje como un delito penal, para quienes financien al Tesoro desde el BCRA. Se anunció que se daría acceso al MULC a 10.000 micro y pequeñas empresas que registraran deuda por hasta u$s500.000, para saldar sus deudas entre febrero y abril.

Por otro lado, el BCRA derogó una resolución que prohibía a las empresas que operaban el dólar soja acceder al dólar MEP/CCL. También se notificó sobre una licitación de bonos que ajustan por la cotización del tipo de cambio oficial (dólar link) con vencimiento en junio de 2026. Esto último, a las claras, no está en línea con una eventual dolarización.

En este contexto, por otra parte, la expectativa de devaluación que pricea el mercado se mitiga. Finalizando enero, la expectativa del mercado era de una suba del 45% para mayo. Actualmente, tomando ese tipo de cambio de enero, la suba acumularía un 20%, con un incremento del crawling-peg. En la última revisión del FMI, asumieron que el tipo de cambio real que habían dejado estaba entre 35%/40% atrasado. Es decir, hoy rondaría entre $870 y $900, mostrando que el tipo de cambio oficial ya estaría quedando rezagado.

El BCRA sigue acumulando dólares

Así se recuperaron del precio de los bonos, se achicó el riesgo país y hubo tendencia a la baja de los dólares financieros. Con mayor confianza, sin déficit fiscal y el retiro del overhang monetario con la consecuente reducción de pasivos del BCRA, no se justificaría un tipo de cambio real diferente.

En resumidas cuentas, el superávit fiscal total fue un logro, aunque la incógnita es qué tan sostenible es el ajuste (casi el 50% se explica por la licuación de las prestaciones sociales, jubilaciones la más afectada).

La clave estará en ver que la corrección fiscal sea, social y políticamente, tolerable. La eliminación de los subsidios y el recorte a las transferencias y la menor obra pública podrían ser las columnas del programa fiscal.