Un cambio de moneda apresurado y que sea percibido como transitorio nos llevaría a un nuevo abismo

En las últimas semanas hemos visto cómo ha crecido el debate entre economistas y no economistas sobre las ventajas de iniciar un proceso de dolarización de la economía argentina. Un sinnúmero de opiniones se han volcado en los medios y hasta un proyecto de ley fue presentado en el Congreso, en una especie de carrera para ver quién es más oportunista o irresponsable. La dolarización, en todas sus formas, representa un debate profundo que debiera estar liderado por quienes poseen algo de autoridad en materia de teoría monetaria. Lamentablemente, como todo en la Argentina, termina salpicado por una campaña política que ya comenzó y donde los eventuales candidatos o interesados no hacen más que ensuciar las posibles ventajas de una reforma profunda de nuestra economía.

El objetivo de este artículo es dejar en evidencia un aspecto poco tratado en los debates informales y alertar a decisores e interesados de que no siempre lo que brilla es oro.

No quedan dudas que luego de sortear los múltiples problemas asociados a la instrumentación de una reforma monetaria, como la dolarización, ya sea que esta se realice de forma unilateral o con acuerdo de señoreaje con la Reserva Federal, la tasa de inflación comparada con la actual caerá de forma estrepitosa. Desde el punto de vista teórico una dolarización exitosa, o sea, percibida como permanente, haría converger la tasa de inflación local a la inflación de Estados Unidos en un breve plazo.

Por el contrario, si el programa de estabilización es percibido como transitorio (el próximo gobierno lo podría abandonar), la convergencia sería incompleta, generando un diferencial positivo sobre la tasa de inflación. Esta inflación residual alimentaria un exceso de demanda de servicios locales, haciendo que la Argentina rápidamente se convierta en un país caro en dólares y convalide precios relativos inconsistentes con el crecimiento económico, haciendo colapsar el plan en un futuro cercano.

Aun bajo una convergencia más rápida en un esquema de dolarización, la política monetaria de Estados Unidos determinaría el sendero de estado estacionario de la inflación local. En este contexto, si la Reserva Federal decidiera iniciar una estrategia de desinflación de su economía, la Argentina se enfrentaría a serios problemas reales. La falta de flexibilidad a la baja nominal de muchos precios de nuestra economía, protegidos por legislación de vieja data, sumado los “derechos adquiridos” por normas legales anteriores al plan, aumentarían la distancia entre la inflación local y la inflación de Estados Unidos iniciando, luego del boom inicial del plan, un ciclo recesivo de la economía (Vega, 1992).

Por otro lado, cuanto más transitorio sea percibido el plan de estabilización, se producirá una entrada mayor de capitales de corto plazo que, aprovechando el spread entre la tasa local y la de Estados Unidos, buscarán rápidas ganancias de capital. Este proceso será posible, porque si bien la dolarización desarticulará la prima de riesgo por devaluación, parte de ella se irá a riesgo de default (Druck, 2001).

Cuanto menor sea la credibilidad y sostenibilidad del programa, mayor será el diferencial de tasas de interés y, por ende, más abrupta será la entrada de capitales transitorios, y menor será la entrada de ahorro que financie inversión y acumulación de capital que apuntale crecimiento, retroalimentándose así un círculo negativo que sólo contribuirá a acortar la vida del programa. En este escenario, cuando los capitales transitorios perciban el inicio del fin del programa se producirá el flujo inverso de capitales, potenciando aún más el ciclo recesivo de nuestra economía.

Estas dos características han sido olvidadas en el debate sobre la dolarización. Diversos elementos nos ayudan a poder afirmar que una dolarización impuesta por referéndum, o surgida de mayorías transitorias sin el soporte político necesario, terminaría siendo una dolarización que no sería percibida como permanente y, en consecuencia, finalizaría en una verdadera catástrofe para nuestra economía.

Una dolarización exitosa exige que el público la perciba como permanente, porque es una reforma que se hace para un horizonte temporal de varias décadas. Y, para poder ser percibida como permanente, la economía debe reunir todas las características que contribuyan en este sentido. En el caso de Argentina, por empezar, previamente a la dolarización se debería volver a reestructurar la deuda con el FMI y la deuda con bonistas bajo ley Nueva York, porque con sus actuales perfiles de vencimiento compran un default certero y, por ende, harían volar el spread de la tasa de interés argentina, contribuyendo a una explosión de la dolarización y a una implosión de la economía.

Segundo, habría que hacer una profunda reforma del Estado que baje el gasto público como mínimo entre -15 y -18 puntos del PBI. Esto permitiría bajar la carga tributaria alrededor de -10/13 puntos del PBI, devolviendo las condiciones necesarias para hacer negocios y ganar dinero en la Argentina, en un marco de equilibrio fiscal financiero, dos prerrequisitos fundamentales para que pueda haber una dolarización percibida como permanente y exitosa.

En este sentido es útil recordar que, en 2001, la Convertibilidad (paso previo a la dolarización) colapsó con un gasto público y una presión tributaria de alrededor (en números redondos) del 25% y 21%, respectivamente. Hoy, estos dos porcentajes rondan (en números redondos) el 43% y 37% del PBI, asegurando que toda dolarización sea percibida como transitoria y esté condenada a fracasar y a generar daño.

Sin lugar a duda, esta reforma fiscal debería involucrar una reforma del sistema jubilatorio y del marco regulatorio de las empresas de servicios públicos, ya que ambas son importantes fuentes de gasto y déficit fiscal. Está más que claro que ningún político hará semejante reforma, porque va contra sus intereses.

Tercero, antes de dolarizar se debería levantar el cepo para asegurar libre movilidad de capitales y así evitar los desequilibrios que genera en todos los mercados (dinero, cambiario, bonos, real y de trabajo). Además, la economía se debería abrir al comercio internacional por completo, abandonando el Mercosur.

En cuarto lugar, previo a la dolarización, habría que sanear el balance del BCRA y, más importante, se debería hacer una reforma bancaria que separe la banca transaccional de la banca de inversión. En la primera, los depósitos a la vista deberían tener encaje del 100% para evitar las corridas y el colapso del sistema. La segunda debería tener legislación y tribunales civiles off-shore.

Sin estas cuatro reformas previas ni siquiera se puede pensar en la dolarizar, porque dicha dolarización sería percibida como transitoria y entonces tendría pocos dólares, alta tasa de interés, elevado costo de capital, baja inversión y ajuste vía cantidades recesivo. Sin estas reformas, reaparecerían en escena los “patacones” que retroalimentarían la percepción de transitoriedad, con lo cual, todos los efectos negativos se potenciarían. Finalmente, el sistema colapsaría y otra vez caeríamos en el peso y la política monetaria del BCRA. Así, la Argentina batería un nuevo récord mundial de fracaso.

Diego Giacomini es profesor de Macroeconomía y Política Económica UBA y Profesor de Política Económica UB y Mariano Fernández es profesor de Economía Internacional Monetaria UCEMA. Las opiniones expresadas son personales y no necesariamente representan la posición de la UBA y UCEMA